Introduction
Pour les entrepreneurs et dirigeants de startups, comprendre comment la valeur de leur entreprise est répartie lors d’un événement de liquidité est déterminant. Qu’il s’agisse d’une acquisition, d’une levée de fonds ou d’une introduction en bourse, il est important d’anticiper les effets de la répartition des gains entre actionnaires et investisseurs.
La modélisation du Waterfall permet de visualiser comment les fonds sont répartis entre actionnaires selon les clauses prévues dans les statuts de l’entreprise. Elle constitue une étape stratégique pour évaluer l’impact des préférences de liquidation sur les fondateurs et les employés bénéficiant de BSPCE ou d’autres instruments d’intéressement au capital.
Qu’est-ce que le Waterfall et pourquoi est-il essentiel?
Le Waterfall définit l’ordre dans lequel les actionnaires reçoivent des fonds en fonction de leurs droits contractuels. Il intègre notamment :
- Les préférences de liquidation des investisseurs, qui influencent la part des autres actionnaires en cas de cession.
- La structure de la cap table, en tenant compte des actions ordinaires, actions de préférence et instruments d’intéressement comme les BSPCE.
- L’impact du prix d’exercice des BSPCE, qui détermine l’intérêt des détenteurs à les exercer, ce qui influence in fine la dilution des autres actionnaires.
Dans un contexte où les préférences de liquidation et les BSPCE influencent directement la valorisation des actions, comprendre ces mécanismes est essentiel pour éviter les mauvaises surprises lors d’une revente ou d’une introduction en bourse.
Comment fonctionne la modélisation du Waterfall ?
1. Les préférences de liquidation et leur impact sur la valorisation
Certains investisseurs bénéficient de préférences de liquidation leur permettant de récupérer en priorité une partie des fonds avant le partage du reste entre actionnaires. Ce mécanisme peut réduire la valorisation effective des parts détenues par les fondateurs et salariés.
Selon les clauses définies dans les pactes d’actionnaires, il existe plusieurs types de préférences :
- Simple : l’investisseur récupère son investissement initial avant le partage des gains.
- Multiples : il perçoit un montant supérieur à son investissement avant répartition.
- Participating : il cumule sa préférence avec une participation au reste du capital.
2. La structuration de la cap table et l’intégration des BSPCE
Une cap table bien structurée permet de visualiser l’impact des financements successifs sur la répartition du capital. L’intégration des BSPCE et de leur prix d’exercice est essentielle pour anticiper l’évolution de la dilution en fonction de la valorisation de l’entreprise. En effet, plus la valorisation augmente, plus les détenteurs de BSPCE seront susceptibles de les exercer.
- Un prix d'exercice bas peut favoriser l’attractivité des BSPCE, mais augmente la dilution potentielle.
- Un prix d'exercice élevé réduit la dilution, mais peut limiter l’intérêt des bénéficiaires si la valorisation ne progresse pas suffisamment.
3. Simulation des scénarios de sortie
Un bon modèle Waterfall doit inclure plusieurs hypothèses de valorisation pour simuler la répartition des gains :
- Acquisition à différents montants (ex. 50M€, 100M€, 200M€).
- Introduction en bourse et impact sur les actionnaires existants.
- Liquidation de l’entreprise et répartition des actifs restants.
Grâce à ces simulations, les fondateurs peuvent ajuster leur stratégie financière et optimiser leur structure de capital en amont des évènements de liquidité.
Un outil clé pour de négociation entre dirigeants et investisseurs
Un modèle Waterfall détaillé permet aux entrepreneurs et actionnaires de prendre des décisions éclairées telles que :
- Optimiser l’impact des BSPCE en ajustant le prix d'exercice pour maximiser la motivation des bénéficiaires tout en contrôlant la dilution.
- Anticiper l’impact des nouvelles levées de fonds et leur effet sur la valorisation et la répartition du capital.
- Préparer les négociations avec les investisseurs en disposant de modèles clairs et précis.
Le Waterfall constitue également un atout pour mieux communiquer avec les employés bénéficiant de BSPCE, en leur donnant une vision transparente de la valeur potentielle de leurs titres en fonction du prix d'exercice et de la valorisation future de l’entreprise.
Conclusion
La Waterfall n’est pas qu’un outil technique : il permet aux entrepreneurs de structurer efficacement leurs financements. En intégrant les BSPCE, leur prix d'exercice et les préférences de liquidation, il devient possible de mieux comprendre la valorisation effective des actions ordinaires.
FAQ
Pourquoi est-il nécessaire d’intégrer les BSPCE dans une simulation du Waterfall ?
Le prix d’exercice des BSPCE impacte directement la rentabilité pour les bénéficiaires et la dilution des actionnaires. En les intégrant à la modélisation, il devient possible d’anticiper leur impact sur la valeur des actions et la répartition des gains en cas de sortie.
Pourquoi et comment la modélisation du Waterfall impacte-t-elle les BSPCE ?
Elle permet d’évaluer le gain potentiel des bénéficiaires en fonction de la valorisation projetée et du prix d'exercice. Si la valorisation est trop faible par rapport au prix d'exercice, les BSPCE ne seront vraisemblablement pas activés.
Faut-il privilégier un prix d'exercice bas ou élevé pour les BSPCE ?
Un prix d'exercice bas maximise le gain potentiel des bénéficiaires, mais augmente la dilution pour les actionnaires existants et peut présenter un risque de requalification fiscale si l'administration considère qu'il est sous-évalué par rapport à la valorisation réelle de l’entreprise. Un prix d'exercice plus élevé réduit la dilution, mais peut limiter l’attractivité des BSPCE si la valorisation ne progresse pas assez rapidement.
